来源：微信公众号 财经国家周刊

作者：瞭望智库产业观察员 谭思敏

在中国自主品牌车企中，众泰汽车就像一个异类——因借鉴模仿出名，甚至被人冠以“山寨大王”之称，但近年来销量数据却是可圈可点。最近，其筹谋已久的“上市梦”也开始照进现实。

4月10日，深市主板上市公司金马股份公告称，为适应公司主营业务调整以及配合公司战略规划、满足公司经营发展的需要，拟将公司名称由“黄山金马股份有限公司”变更为“安徽众泰汽车股份有限公司”，变更后的公司证券简称为“众泰汽车”，其股票代码保持不变。不过，此事“尚需向工商登记机关办理工商变更登记”，仍存在不确定性。

据了解，众泰汽车早在2007年就开始在内部讨论谋划上市事宜，却一直未能如愿。其作为自主品牌车企的一员，长期未能融入资本市场，观之相继上市并加速奔跑的长城、吉利、比亚迪等，想必早就艳羡不已。如今，虽不是板上钉钉，但终于也大事可期。

而上市公司就要有上市公司的形象，要遵守资本市场的准则。上市之后，众泰汽车会一改之前借鉴模仿的“山寨”路径吗？答案，也许是否定的。

上市风波

回顾众泰汽车的上市之路，可谓一波三折。

2016年3月，金马股份首次对外发布公告称，拟收购金浙勇、长城长富、天风智信、铁牛集团等23名股东合计持有的永康众泰汽车有限公司100%股权，交易对价为116亿元。同时，拟向铁牛集团、清控华科等9名对象发行股份募集配套资金100亿元，用于后续上市公司资源整合和新能源汽车业务发展。

不过，这一计划并未得到顺利推进。在金马股份发布公告后不久，便收到证监会出具的《中国证监会行政许可项目审查一次反馈意见通知书》，对其控股股东、实际控制人之间的亲属关系，以及众泰汽车高达116亿元的高估值是否合理等诸多问题提出质疑。

与此同时，金马股份收购众泰汽车赶上了“史上最严”重组新规的出台。去年9月8日，证监会出台了《上市公司重大资产重组管理办法》修订版，规定重大资产重组构成借壳的不得配套融资，并确定上市公司控制权发生变更之日60个月内有6种情形构成重大资产重组。

在业界看来，此次新规修改旨在抑制投机“炒壳”，同时继续支持上市公司通过健康的方式并购重组提升上市公司质量，引导更多资金投向实体经济。

9月19日，金马股份撤回了原申请文件。随后，对并购方案做出重大调整：以金浙勇为首的众泰汽车前两大股东主动将44.69%和7.23%的股份转让给铁牛集团，使铁牛集团顺利成为众泰汽车第一大股东及实际控制者。

10月11日，金马股份重新披露了重组方案，仍作价116亿元收购众泰汽车100%股权，但将募集配套资金总额调整为20亿元，用于新能源汽车项目。

新版重组方案中，在不考虑配套融资的情况下，本次交易完成后，金马集团、铁牛集团分别直接持有金马股份5.77%、40.43%的股份，应建仁、徐美儿夫妇通过铁牛集团间接控制金马股份46.20%的股份，仍为上市公司实际控制人。即使考虑配套融资的影响，应建仁夫妇仍将通过铁牛集团间接控制金马股份43.93%的股份，实控人地位不变。而且，铁牛集团获得金马股份控制权发生于2003年，上市公司控制权变更至今已超过60个月。

通过这番股权腾挪，此次并购成功规避了借壳风险。今年3月1日，金马股份收购众泰汽车方案获得了监管方的有条件通过。3月5日，金马股份就并购重组委的审核意见做出回复，就新能源汽车补贴政策调整对标的资产后续盈利能力的影响进行补充披露，称新能源汽车补贴退坡对众泰汽车影响不大。

4月7日，金马股份公告，其发行股份购买资产及配套融资已获证监会正式批文。随即，又宣布了更名事宜。

“圈钱”嫌疑

这项持续一年多的并购案即将落幕，而看似普通的汽车产业延伸布局却引发了资本市场与媒体的多重解读与猜想。在一些专业人士眼中，金马股份收购众泰汽车这场原本就不被外界看好的“病购”，更像是一场象征性捋顺关系、自我抬高身价的家族游戏。

表面上看，众泰汽车历尽艰辛曲线上市，终于能够通过上市融资，进一步完善其产品结构和市场布局，努力提升产品的市场竞争力，并斩获更多销量。

但实际上，在这起并购案中，众泰汽车并不是真正的主角。自始至终，并购的主动权都不在众泰汽车手中。甚至可以说，众泰汽车只是一枚棋子，棋局则是铁牛集团、金马股份和众泰汽车实际控制人应建仁夫妇的资本局。

1996年12月，应建仁与其妻徐美儿共同出资组建浙江铁牛实业有限公司，2003年9月更名为铁牛集团，主要从事汽车零部件产业、商业地产、电子五金、金融投资等业务。应建仁夫妇分别持有铁牛集团90%和10%的股权。

金马股份于2000年上市，上市时国家股占总股本的60.20%，全部由金马集团持有。2003年，铁牛集团受让金马集团11700万元的股权（占金马集团注册资本的90%），成为金马集团的控股股东。通过铁牛集团，应建仁、徐美儿成为金马股份的实际控制人。

众泰汽车成立于2015年11月，旗下拥有众泰制造、众泰新能源两家全资子公司，分别成立于2003年和2011年。而在去年金马股份前后两份收购众泰汽车的重组方案中，最大的不同就是众泰汽车的实际控制人由金浙勇变为了应建仁夫妇，这样的变动显然是为了服务于并购重组。

也就是说，金马股份收购众泰汽车，实际上是“左手倒右手”。在这个过程中，众泰汽车高达116亿元的身价受到了外界的广泛质疑。以2015年12月31日为评估基准日来看，116亿的收购价较众泰汽车的归属于母公司的净资产账面价值增值94.06亿元，增值率达到了428.5 %。

当年，吉利汽车董事长李书福收购沃尔沃也不过耗费了18亿美元。无论从品牌、技术储备还是资产规模上看，沃尔沃都远超众泰不止一个梯队，众泰汽车怎么就能坐地起价？

数据显示，2014年和2015年，众泰汽车分别实现营收66.2亿元、137.45亿元，归属于母公司股东的净利润分别为1.81亿元、9.09亿元。其中，2014年和2015年众泰收到的新能源汽车补贴款分别为4.43亿元和11.41亿元。由此可见，如果扣除财政补贴，众泰汽车最近两年都处于亏损状态。

而且，众泰汽车的负债率高于行业平均水平，这意味着其资金链比较紧张。2014年和2015年，众泰汽车负债率分别高达为 94.5%和82.5%，而国内汽车公司的平均负债率在70%左右。

虽然众泰汽车的发展并不健康，但其整车业务的体量以及新能源补贴远比金马股份的资产体量大得多。据金马股份年报显示，其在2016年实现营业收入16.94亿元，实现归属于上市公司股东的净利润8678.43万元；截止报告期末，公司资产总额41.13亿元，归属于上市公司股东所有者权益21.5亿元。

有金融领域专家指出，应建仁夫妇主导的这场“自家人”之间的交易挪腾，令众泰汽车轻松实现了身价暴涨，同时利用众泰汽车的整车业务尤其是新能源汽车概念，在资本市场做一个更大的融资平台，从而获得更多的直接融资渠道。

值得注意的是，金马股份与众泰汽车的并购，与铁牛集团对其旗下另一家上市公司——铜峰电子的运作几乎如出一辙。

2016年1月13日，铜峰电子公布重组预案，拟作价45.3亿元收购间接控股股东铁牛集团等持有的卓诚兆业100%股权。这一系列资产重组完成后，卓诚兆业成为铜峰电子全资子公司，铁牛集团从此前上市公司的间接控股股东转为直接控股股东。表面上摇旗呐喊“让旗下房地产和电子元器件板块转型升级”，实际上应建仁夫妇进一步巩固了自身对上市公司的控制权。

“山寨”之路

通过上述分析可以看出，众泰汽车的“玩法”并不是单纯的汽车思路。对其未来是否会在模仿借鉴的山寨之路上越行越远，也不能用汽车行业的常理喻之。

从整个国际汽车业看，对于抄袭模仿并没有天然的排斥。丰田的第一辆AA型轿车就模仿了克莱斯勒Airflow，日产途乐也是脱胎于美国Willys越野车。在国内，各大自主品牌车企早期都曾有过模仿经历。不得不说，抄袭模仿是低成本快速拉近与先行者差距的有效路径。

但是，抄袭最多只能亦步亦趋，不可能实现超越。所以，经历了最初的模仿之后，主流车企都开始发力正向研发，打造自身的核心竞争力。长城、吉利、长安等自主车企均已建立起自主研发体系，不断推出符合市场需求的新产品，在推动中国汽车品牌向上方面做出了不可磨灭的贡献。

而对众泰来说，“山寨”俨然已经成为一面旗帜。从被指抄袭大众途锐的众泰T600，到借鉴途观的大迈X5，到与Q3神似的众泰SR7，再到与保时捷Macan有大幅度相似的众泰SR9，众泰几乎每款车型都能找到模仿对象。甚至有网友调侃，“此生能不能开上兰博基尼，就看众泰的了”。

虽然屡因“山寨”遭受非议，但众泰并未以此为耻，反而成为其“突出成本管控能力”的一大支撑，经销商也经常以外型酷似某车型为口号招揽顾客。众泰控股集团前董事长吴建中曾明确表示：“众泰汽车每一款产品都是根据市场需求完整地自主开发的，可能在某些造型上借鉴了一些成熟品牌的元素，但这对于现阶段的众泰来说，并不是丢脸的事情。”

甚至可以说，众泰能有今天，除了得益于新能源汽车补贴，抄袭模仿居功至伟。2016年，众泰汽车累计销量达到33.31万辆，相比于2015年的22.26万辆实现同比增长50%。其中，众泰T600销售11.27万辆，大迈X5销售9万辆，众泰SR7销售4.09万辆，占其总销量的一大半。

上市之后，众泰汽车会不会顾及品牌形象，而转向正向开发？

首先应该注意的是，金马股份并购众泰汽车涉及到一项业绩对赌：铁牛集团作为补偿义务人承诺，众泰汽车在 2016年、2017年、2018年、2019年经审计的扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润将分别不低于人民币12.1亿元、14.1亿元、16.1亿元、16.1亿元。

如上文所述，众泰汽车扣除财政补贴后的经营状况并不理想，新工厂的扩建不断需要大笔资金，而且负债率偏高。在新能源汽车补贴退坡的情况下，众泰汽车要想实现铁牛集团的对赌承诺，已经是一项艰巨的挑战。

而正向研发还涉及到两个问题，一是大量投入无疑会抬高众泰汽车的运营成本，二是正向开发出来的车型未必会受到市场欢迎。对于消费者心目中“山寨”形象已经固化的众泰汽车而言，正向开发的风险太大。

众泰销量的增长说明，“山寨车”仍有市场。众泰SR9上市时便拥有了近4万辆的订单，难免让人产生“造得好不如抄得好”的既视感。

对于那些被模仿的车企而言，其实并未受到真正的损失。保时捷Macan与众泰SR9的目标客户群，几乎不会有任何交集，这或许也是保时捷对众泰只谴责、不起诉的原因所在，也在一定程度上助长了“山寨”的气焰。

但是，对于那些花费巨资投入正向开发的车企而言，这显然是不公平的，会产生劣币驱逐良币的后果。对于提升中国品牌汽车形象以及构建汽车强国的主旋律而言，这是极不和谐的音符。对于那些逆向开发、乐此不疲的车企而言，迟早也会因为市场的升级和成熟而丧失立足之地。

不过，众泰汽车的实际控制人也许并不在乎这些。“小孩子才分对错，成年人只看利弊”，抄袭可能迟早是死，不抄可能很快就死。既然如此，何不趁热打铁多多捞金？就算势头不好，也还有一个“壳”……

但愿，笔者只是以小人之心度君子之腹。